Любят ли венчурные инвесторы риск? Как венчурные инвесторы относятся к рискам и минимизируют их. (Do venture investors like risk and how do they minimize risks?)

(статья опубликована на сайте Forbes Russia)


“В Kleiner Perkins мы стараемся как можно скорее избавиться от риска инвестиции”.

Джон Дуэрр, партнер Kleiner, Perkins, Caufield & Byers,
одной из старейших и наиболее успешных фирм венчурного капитала



Предприниматели, желающие привлечь инвестора, иногда говорят: да, мой план рискован, но вы же венчурные (то есть рисковые) инвесторы, вы должны рисковать. Именно так мы и поступаем, ведь любой проект несет в себе множество рисков. Но риск должен быть оправдан и контролируем. Венчурные инвесторы не любят инвестировать в компании, сильно зависящие от мало контролируемых факторов, таких как, например, капризы погоды или цены на биржевые товары. Надо отметить, что инвестиции в старт-апы или в компании, находящиеся на более поздней стадии развития имеют весьма отличный профиль риска, но здесь я хотел бы остановиться на некоторых общих принципах минимизации рисков.

Инвестирование в молодые компании по определению сопряжено со значительными рисками. Подавляющее большинство старт-апов оказываются нежизнеспособны и закрываются по множеству причин, приводящих к дефициту наличности, например, доработка продукта занимает больше времени, чем предполагалось или продукт оказывается не достаточно востребованным или его не удается быстро монетизировать или за него не готовы платить требуемую сумму. Компания, привлекающая инвестиции для расширения бизнеса, зачастую выводит на рынок новый продукт или выходит на новый для себя рынок или планирует расширение с использованием чрезмерного уровня заемного капитала на фоне завышенных ожиданий по прибыльности существующих подразделений, или поглощает конкурента, которого может оказаться не в состоянии переварить.

С другой стороны, инвесторы покупают акции, наиболее рискованный инструмент, причем часто приобретают миноритарную долю. Инвесторы сталкиваются с компанией впервые и, в отличие от собственников и менеджеров, не знают о бизнесе практически ничего, не говоря уже о возможных скелетах в шкафах. Кроме того, если инвестор хочет продать принадлежащую ему долю, он не может сделать это быстро. Инвестиции в компании, чьи акции не котируются на бирже, неликвидны, и процесс выхода из инвестиции сложен и занимает значительное время.

Многие факторы риска могут поставить под угрозу сам бизнес и, соответственно, успешность инвестиции, а любая провальная инвестиция подрывает результативность всего фонда. Поэтому минимизация рисков является одним из ключевых факторов успеха инвестора, и это происходит на всех этапах работы с компанией. На этапе первичной оценки инвестиционной возможности инвесторы уделяют большое внимание рискам, которые слабо поддаются контролю. На этом этапе обращается внимание, например, на следующее:
• Отрасль возможной инвестиции является областью компетенции менеджеров управляющей компании фонда или областью, в которой приемлемый уровень компетенции может быть быстро достигнут.
• Насущность продукта или услуги. Потребителей трудно убеждать покупать товары, которые для них не очень важны, и они легко отказываются от них, когда приходится затягивать пояса.
• Компания работает на растущем рынке – зачем бороться против стагнирующего рынка, если можно выбрать компанию на быстрорастущем? Быстрорастущий рынок прощает управленческой команде многие ошибки, позволяя расти хорошими темпами, в то время как на стагнирующем рынке приходится напряженно бороться только чтобы не допустить уменьшения доходов.
• Рынок имеет достаточно большой размер – иначе возможности роста будут ограничены размером рынка и потребуется либо завоевывать львиную долю рынка, что всегда сложно, если вообще возможно, или расширять географию, осваивать новые рынки, что сопряжено с дополнительными рисками.
• Низкая концентрация покупателей и поставщиков – зачем рисковать потерей значительной доли бизнеса с потерей, например, крупного покупателя?
• Предприниматель ориентирован на значительный рост своего бизнеса. Иначе он может удовлетвориться бизнесом, дающим ему достаточный доход для поддержания комфортного образа жизни, но который не дает инвестору ожидаемого роста и из которого трудно выйти.
• Умеренный размер внешних долгов, в противном случае риски бизнеса становятся кратными. Банкиры иногда просят вернуть зонтик, когда начинается дождь.

Оценка предпринимателем рисков бизнеса и способов их минимизации является важной темой в обсуждениях с инвестором. Если предприниматель настаивает на отсутствии существенных рисков, это, как правило, говорит или о его наивности или о стремлении скрыть реальное положение вещей, что в обоих случаях обычно заканчивается прекращением рассмотрения этой инвестиционной возможности. Отсутствие адекватной оценки рисков – может быть, самый серьезный риск.

Далее, на этапе процедуры due diligence, которая также в значительной степени направлена на выявление рисков, осуществляется углубленное изучение бизнеса компании и ее продуктов/услуг, интеллектуальной собственности, проводятся reference checks – сбор отзывов об акционерах и топ-менеджерах компании, а также анализ рынка, финансовых отчетов и прогнозов, юридических документов, возможностей выхода из инвестиции и др.

На этапе подготовки инвестиции и структурирования сделки используются, например, следующие инструменты, направленные в основном на защиту положения инвестора в компании:
• Инвестор обеспечивает себя местами в Совете директоров компании с правом вето на важнейшие решения, что позволяет ему контролировать происходящее.
• Юридические документы составляются зачастую по английскому праву, поскольку оно позволяет получать полноценные акционерные соглашения, регулирующие взаимоотношения сторон и защищающие их интересы. Подвижки в российском праве в последнее время можно только приветствовать, однако сейчас акционерные соглашения по российскому праву имеют целый ряд серьезных ограничений и должно пройти время, чтобы сложилась приемлемая правоприменительная практика.
• Инвестор часто приобретает привилегированные акции или использует конвертируемые инструменты, дающие дополнительные права, например, на удовлетворение требований к компании до владельцев обыкновенных акций.
• Инвестор использует в акционерных соглашениях разные специальные условия защиты, у которых эквивалентные российские названия еще не устоялись, например, liquidation preference, pre-emption right, tag- и drag-along, earn-out, ratchet и др.
• Общий размер инвестиции делится на транши, каждый из которых становится доступен для компании лишь по достижении определенных показателей.
• Желание снизить риски является также одной из причин синдикации, когда несколько инвесторов объединяются в пул для осуществления совместной инвестиции.
• Высокие риски начинающей компании наряду с зачастую низкими финансовыми показателями влияют на оценку бизнеса при входе инвестора.

И, наконец, после осуществления первого транша инвестиции инвестор включается в работу, стараясь как можно быстрее добиться существенного уменьшения наиболее важных рисков. Например, помогает в формировании полноценной команды, доработке технологии, выводе продукта на рынок. Усилия по укреплению бизнеса приводят к уменьшению рисков. Сюда можно отнести предоставление компании информации, собранной в ходе due diligence, что может расширить представление компании о своей окружающей среде, привлечение экспертов отрасли, совершенствование стратегии развития, содействие в налаживании новых каналов сбыта и привлечении новых клиентов, совершенствование корпоративного управления, помощь в проведении переговоров с поставщиками и покупателями об условиях оплаты и с банками об условиях кредитования.

Работая в среде чрезвычайно высоких рисков, венчурные инвесторы вынуждены уделять большое внимание идентификации и минимизации рисков. Часть усилий по уменьшению рисков связана с защитой инвестором своего положения в компании, но основные усилия имеют отношение к рискам самого бизнеса и его окружающей среды. Венчурные инвесторы стремятся понять риски бизнеса, стараются избегать рисков, на которые у них нет влияния, и, если решают сделать инвестицию, стремятся убирать наиболее важные риски как можно скорее. Когда критичные риски устраняются, это приводит к успеху бизнеса, от чего выигрывают и предприниматели, и их команды, и инвесторы, и общество.